Ведомости - российскому инвестору нужен инвестиционный портфель «по умолчанию» котельникова е финансы конспект лекций

Ведомости - российскому инвестору нужен инвестиционный портфель «по умолчанию» котельникова е финансы конспект лекций

Чикагский экономист Ричард Талер (вы могли видеть его в голливудском фильме «Игра на понижение») сформулировал понятие «либертарианский патернализм» – стратегию, направленную на то, чтобы подтолкнуть человека к оптимальному выбору, продиктованному разумом, а не чувствами или сиюминутными соблазнами. Один из примеров таких благих уловок – поменять местами в меню условно вредную и полезную еду, гамбургеры и салаты. Выяснилось, что, если салаты находятся на более видном месте, их выбирают чаще. Можно ли такой подход распространить на сферу инвестиций? Стоит ли это делать?

Дело в том, что большинство инвесторов (опыт или профессиональная

деятельность особой роли не играют) просто не знают, ни чего они на самом деле хотят, ни что именно им нужно. Инстинкты подбрасывают им полярные варианты – или избыточно консервативные (когда инвестору страшно), или слишком агрессивные – когда их действиями правит жадность. При этом воспринимаемые как консервативные инвестиции могут на самом деле быть крайне рискованными – например, вложения в недвижимость.

Несмотря на представления экономистов о рациональном человеке, люди крайне редко способны принимать рациональные инвестиционные решения: будучи предоставлены сами себе, они демонстрируют излишнюю самоуверенность, склонны к недостаточной диверсификации, неосознанному выбору инвестиционных альтернатив, которые им кажутся знакомыми.

Нужно помочь инвестору «спастись от самого себя». Точно так же, как салаты в меню передвинули на видное место, необходимо сделать диверсифицированные, сбалансированные инвестиционные портфели доступными и заметными для клиентов. Однако если про здоровое питание многие слышали с раннего детства, то информацию про «здоровое инвестирование» найти очень сложно, тем более на русском языке. В итоге до самостоятельного выбора качественного портфеля доходят единицы, сумевшие разобраться в принципах создания индивидуального инвестиционного плана.

Не всегда поможет и финансовый консультант. Во-первых, клиенты зачастую не умеют или не хотят отвечать на вопросы управляющих, целью которых является выявление истинных предпочтений инвесторов. Во-вторых, у консультанта, особенно аффилированного с банком, управляющей компанией или брокером, зачастую есть большой стимул воспользоваться информационным преимуществом перед клиентом и в итоге вручить ему не оптимальный портфель, а тот, который нужен для выполнения плана продаж.

В этой ситуации очень важное значение приобретает роль оптимального инвестиционного решения «по умолчанию». Фактически это автоматическая защита и от импульсного инвестирования, и от несовершенства стандартов поведения финансовых посредников. Одновременно психологи давно подметили, что люди склонны доверять решениям, предлагаемым им по умолчанию, и очень редко склонны их менять.

Я полагаю, что роль государства и общественных (в том числе саморегулируемых) организаций заключается в том, чтобы предложить гражданам решения по умолчанию, которые максимизируют их благосостояние и снижают риск ошибок. К примеру, одним из таких решений по умолчанию является автоматическое присоединение работников к пенсионному плану 401k в США. В этом случае, если клиент не дает управляющему четких инструкций по составу и структуре своего пенсионного портфеля, тот формирует для него глобально диверсифицированный инвестиционный портфель, сформированный на основе теории жизненного цикла. В его структуре доля акций и облигаций определяется возрастом клиента: у молодого акции составляют 80–95%, постепенно уменьшаясь по мере приближения к пенсии. Изменение доли облигаций определяется тем, что в качестве них представляется сам работник: чем он моложе, тем больше у него поток будущих трудовых доходов, что эквивалентно большему номиналу облигаций.

Ключевая саморегулируемая организация профучастников финансового рынка (НАУФОР) готовит свои стандарты создания инвестиционного портфеля. Он будет служить универсальной основой для начала разговора управляющего и розничного инвестора. Вы хотите доверить свои деньги посреднику? Сначала нужно будет рассмотреть продуманный и рациональный портфель, сформированный на основе критериев СРО, а затем принять его или отказаться. Отказ подразумевает подробный рассказ клиента о своем инвестиционном профиле, предоставление максимума информации об уровне приемлемых рисков и желательно четкие инструкции в отношении состава и структуры своего портфеля. Именно этого будет требовать стандарт работы управляющего.

Модельный инвестиционный портфель, предлагаемый НАУФОР, будет, вероятно, первым опытом применения либертарианского патернализма в России, но, чтобы этот опыт был успешным, портфель по умолчанию должен формироваться на основании фундаментальных положений портфельной теории.

Он должен быть построен на принципах глобальной диверсификации, максимизации доходности при заданном уровне риска, отказе от использования в долгосрочных портфелях псевдобезрисковых инструментов, таких как депозиты и гособлигации (не забываем о риске инфляции, который, к примеру, Уоррен Баффетт ставит на первое место по важности для инвесторов). Модельное решение должно адекватно учитывать и возраст клиентов. Такой оптимальный портфель можно подбирать на основе базового риск-профилирования – понадобится информация о возрасте и ответы на четыре-пять вопросов, направленных на выявление отношения к риску. ЦБ стоило бы обязать показывать клиенту модельный портфель до того, как углубляться в поиск индивидуального решения.

Подчеркну: состав такого портфеля должен быть определен с опорой на прозрачный алгоритм оптимизации и статистику, а не на представления управляющих «о прекрасном». Так, последние зачастую игнорируют (и скрывают от клиентов) тот факт, что на длинных периодах инвестирования (от 20 лет) облигации проигрывают акциям как по соотношению риска и доходности, так и просто являются более рисковыми! Облигации не только имеют более высокую волатильность (4,5% против 4%, по данным Credit Suisse), но и попросту плохо защищают от риска инфляции. На 20-летнем горизонте вероятность получить отрицательный реальный результат, вкладываясь в американские акции, равнялась нулю, при этом вложения в облигации приносили отрицательный доход с учетом инфляции в 43% случаев.

Да, создателям модельного портфеля будет непросто: их экспертиза должна быть выверена, а анализ многократно перепроверен. Но, как показывает международный опыт, выбор инвестором решений по умолчанию делает их счастливыми, а управляющих – богатыми.

Мнения экспертов банков и инвесткомпаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов

Ведомости - российскому инвестору нужен инвестиционный портфель «по умолчанию» котельникова е финансы конспект лекций